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万达轻资产战略的小目标:与信托合作“直投项目”、租金三七分成

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日期:2017-07-26 浏览:486 作者:王俊丹 张奇 来源:21世纪经济报道

  原标题:万达轻资产战略的小目标:与信托合作“直投项目”、租金三七分成

  导读

  万达商业地产的轻资产模式包括两部分:一是与“有钱没地”的机构合作开发投资类万达广场,另一块是与“有钱有地”的企业开发合作类万达广场,净租金收入3:7分成。前者主要是与金融机构合作“直投项目”。

  近期站在风口浪尖的万达,其“轻资产战略”的实施备受关注。

  近日,21世纪经济报道记者在查阅工商资料时发现,有多家区域性万达广场投资有限公司的股东发生变更,由大连万达商业地产股份有限公司,变更为信托公司、保险公司等。

  股权变更的背后,是万达轻资产战略的实施。此过程中,万达商业地产从项目的持有方,转变为受委托的建设运营管理方,并与信托公司共同探索了一些新玩法。比如,民生信托近期发行的万达广场项目产品,创新采用TOT的母子信托结构,一次性对多个项目进行股权投资。

  该产品是一个典型案例,一方面清晰地呈现了万达“地产+金融”的轻资产操作模式;另一方面,则是信托公司传统房地产业务转型的创新样本。

  不过,关于项目未来退出的问题仍然有待探讨。虽然在产品中列明了多种退出路径,包括信托公司长期持有、REITs方式退出等模式,但有业内人士认为,国内REITs市场仍然没有明确政策,在项目到期后是否仍由万达来回购,能否在长期实现轻资产,都有待检验。

  TOT地产股权模式解剖

  近期,民生信托主推了一款名为“至信316号万达广场投资集合资金信托计划”。说明书显示,该产品设计为TOT的“母子信托”交易结构,由民生信托主动管理,资金用途为认购民生信托设立的至信317号-至信321号共5只单一信托。即,至信316号为母信托,5只单一信托为子信托。

  母信托的总期限预计为10年,并进行了结构化设计,按照本金收益分配次序,信托份额分为A、B类,占比7:3。信托设置开放期,其中B类信托份额每满24个月可申请赎回。在10年期限中,受托人有权根据投资情况,决定具体退出时点。

  穿透来看,单一信托层面,信托资金最终用于收购万达广场资产包,具体收购方式为,通过收购资产包中万达广场项目公司股权,进而收购万达广场资产。收购后根据各家项目公司实际情况,可能进行增资、发放股东借款等,民生信托最终对各家项目公司股权投资和债权投资比例约为1:2。

  在收购之后,信托计划将成为项目公司100%控股股东,万达商业地产的角色,变更为项目的运营管理方。由信托授权万达商业地产负责项目公司的日常管理,和资产包内所有项目的开发建设及运营管理。

  资产包即对应的项目公司,民生信托至信317-321号单一信托分别持有万达北海、抚州、九江、雅安、辽阳万达广场投资有限公司100%股权,项目公司对应开发持有这五个地区的万达广场。

  虽然为“股+债”的模式,但该信托产品并非“明股实债”,而是将股权真实转让给信托公司,主要获得未来万达广场物业租金收入的优先分配权,万达商业提供差额补足义务。信托计划的风控措施中,不包括回购、抵押担保等常见条款。

  具体来看,风控模式用约定资产包净物业收入投资回报率作为限定,若10年内未达约定标准,有权获得万达净物业收入部分的优先分配;若仍不满足,则由万达按每年一次的频率予以补足,存续满10年后仍未达标;则信托计划有权解除万达商业对项目的运营管理权。

  据了解,万达承诺的10年回报率为:第1年6%,此后以0.5%为区间每年递增,第10年达到9.5%。

  该产品采用分期发行,总规模不超过45亿元。从民生信托官网公告计算,截至7月20日,2个月左右时间中至信316号产品已经成立10期,募集资金总计约32亿元,第11期也在募集中。

  万达与信托的双赢?

  上述合作的背后,一方面是万达商业的轻资产模式转型计划,另一方面也是信托公司的房地产项目转型探索。

  万达商业地产的轻资产模式包括两部分:一是与“有钱没地”的机构合作开发投资类万达广场,另一块是与“有钱有地”的企业开发合作类万达广场,净租金收入3:7分成。

  前者主要是与金融机构合作“直投项目”。简单而言,万达商业将其目前已经拿地、尚未开发的万达广场项目,以股权交易的方式出售(纳入资产池),第三方负责资金投入,万达商业负责选址、建设、运营管理等,租金收益由投资方与万达商业按约定比例分成。目前以二三线、三四线城市的项目为主。

  但实际上,在上述民生信托产品中,租金的净收益也是按照信托70%,万达30%的比例进行分配。

  兴业研究在研报中分析,轻资产模式实质为“地产+金融”,类似“Pre-REITs”前的私募基金形式,能够较好地缓解商业广场建设期间的资金压力。由于公司轻资产项目均处于建设阶段,而类REITs产品则要求必须为成熟物业,因此公司轻资产项目最可行的模式便为私募基金。

  一家信托公司研究发展部人士表示:“房地产信托业务依然是信托公司的主要利润发动机。业内主要信托公司的主动管理类房地产信托平均报酬率接近2%。目前信托公司在房地产领域逐渐从传统债权融资模式,走向股权投资化和基金化。”

  民生信托上述产品设置了10年的总投资期限,约定了四种退出方式:第一,转让持有的单一信托受益权;第二,5只单一信托处置其持有的项目公司股权;第三,项目公司处置持有的万达广场资产;第四,万达广场发行REITs等资产支持证券方式退出。

  采用母子信托的TOT设计,一定程度上也是考虑到同时运作多个项目时便于管理和退出。民生信托内部人士表示:“这样可以实现分割转让单个项目对应的资产收益权,处置灵活;可采用发行REITs等资产支持证券的形式及项目公司股权转让方式处置资产。”

  对于产品后续的推出安排,现在还无法判定。兴业研究在研报中分析认为,目前国内REITs无法上市,推断轻资产项目投资人的退出方式大概率为公司回购,债务属性较强。在物业进入成熟期后,公司可尝试通过类REITs产品进一步融资,但真正实现轻资产,仍需要国内REITs上市环境的成熟。

  万达的小目标

  民生信托只是万达实施轻资产战略的交易对手方之一。

  万达在2016年报中披露,截至报告期末,与投资人共签订7份投资合作协议,其中2份协议投资方为中信信托,1份协议投资方为民生信托,单个协议对应4-5个万达广场项目组成的资产包,涉及项目总数量约达29个,均为二、三线城市万达广场。

  根据Wind统计,2017年以来,中信信托共成立了4只万达广场股权投资信托计划。不同于民生信托的TOT资产打包形式,中信信托对每个项目分别单独成立集合信托。

  工商资料显示,四只产品对应的柳南、枣庄、盐城、焦作万达广场项目公司的股权均由中信信托100%持有,股权变更时间和信托计划成立时间基本一致。

  另外,保险公司也是万达直投项目的对手方。今年7月5日,南昌西湖万达广场投资有限公司发生股权变更,珠江人寿保险为新的持股方。

  实际上万达的“地产+金融”轻资产模式已启动两年多的时间,2015年初就通过有限合伙基金的形式开始尝试,与光大安石、嘉实基金、四川信托及快钱公司签署投资框架协议,其中万达商业地产角色为GP,金融机构角色为LP,拟在2015-2016年间首批投资240亿元,计划建造约20座万达广场。

  王健林在2016年工作总结中透露,2016年万达商业地产共开业50个万达广场,已有21个属于轻资产。

  民生信托人士透露,至信316号也仅为公司参与万达直投项目的一部分,后续还有其他项目。

  在2016年四季度,万达商业与中信信托、民生信托、富力集团等签约90个万达广场、共1050亿元的投资合同。合同约定,2017年至2019年,每年开业交付30个万达广场给投资方。万达官方资料曾披露,万达商业地产2017年预计新开业万达广场50个,其中39个计划为轻资产项目。

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